加密圈和华尔街老兵同时炸锅了。
OpenAI给私募股权机构开出新合资公司最低17.5%回报保证，这数字一出，马上被拿来跟2022年5月Terra Luna崩盘比。Nansen CEO Alex Svanevik直接甩出一句“我们已经进入OpenAI的Terra Luna阶段”。前BlackRock投资组合经理Edward Dowd更狠，说这简直是“非常昂贵的资本，绝望的尖叫”。
据Reuters报道，OpenAI瞄准TPG、Advent International、Bain Capital、Brookfield等巨头。每家投进大约40亿美元，拿走总估值约100亿美元合资公司的优先股权。OpenAI额外塞了两个诱饵：17.5%保底回报，加上还没发布的AI模型优先使用权。目的就一个，赶紧把钱锁进来。
这利率远超市场上常见的优先股权工具。正常情况下，优先股保底回报很少超过10-12%。OpenAI直接给到17.5%，确实刺眼。
更扎心的是公司基本面。内部文件显示，OpenAI 2026年预计亏损140亿美元。2025年底年化收入跑率冲到200亿美元，比前一年暴增233%。收入确实在狂飙，从2023年的20亿美元，2024年60亿美元，到2025年超过200亿美元，三年十倍增长。但烧钱速度更快，支出彻底甩开收入。
不是只有推特在吵。至少两家私募股权机构直接拒绝了OpenAI和Anthropic的合资方案，理由就是经济模型和利润前景不对劲。全球最大的软件专注收购基金之一Thoma Bravo彻底退出。管理合伙人Orlando Bravo直言，旗下很多被投公司已经在用AI工具，根本不用额外投大钱进去。推特上有人调侃：Thoma Bravo pass掉OpenAI，相当于你最聪明的那位朋友说“算了，我不掺和”。
Terra Luna的对比点很具体。Anchor Protocol当年给UST存单提供19%-20%的稳定年化收益。宣传语几乎一模一样：去中心化货币市场，为存款人提供稳定的20% APY。结果信心一崩，挤兑一来，UST脱锚，LUNA恶性通胀，400多亿美元市值几天蒸发。
两者共同点在于：都给出远超市场的保证收益，都在疯狂烧钱，都极度依赖持续输血才能维持运转。加密老手最清楚，保证高收益加巨额亏损，历史上往往是系统性压力的前兆。
但差异也明显。OpenAI有实打实的收入，200亿美元年化跑率来自真实的企业采用。Terra当年完全靠投机资金和算法印钞，没有任何收入底座。OpenAI走的是传统公司金融路径，用优先股权这种私募市场标准工具。17.5%虽然激进，但不算欺诈。
Anthropic也在跟Blackstone、Hellman & Friedman、Permira谈类似合资，却没给保底回报。这反差让市场更不安。OpenAI非要加这一条，而Thoma Bravo这样的老牌机构依然选择走人，说明资本争夺战已经白热化，收入增长跟不上融资节奏。
眼下AI赛道正在进入一个新阶段：模型性能重要，金融工程同样重要。17.5%这道保底，到底是聪明地分担风险，还是过热周期的第一道裂缝？
答案取决于OpenAI能不能把私募股权机构的 portfolio 快速转化成付费企业合同。在140亿美元2026年亏损压力下，投资者信心还能撑多久。
加密圈那些亲眼见过Terra 19%收益吸金百亿、最后归零的人，看这幕总觉得似曾相识。规模当然不一样，结局会不会重演，谁也说不准。